核心观点
   
公司新管理团队锐意进取,坚定自持与开发并重战略;自持中心城市核心资产,发行大体量CMBS加速规模化,我们预计2020年自持面积有望翻番,稀缺资产长期升值贡献利润;开发业务加大拿地规模并布局五大城市群,同时升级商住服务配套,提升产品竞争力。维持“买入”评级。
   
新管理团队锐意进取,公司业绩考核将更为严格
   
公司于17年1月完成新旧管理团队交接,新管理团队平均行业工作经验10年以上,总体年龄结构更为年轻。新管理团队上任后,公司拿地力度大增,拿地结构转变,坚定开发自持并重战略转型。我们预计公司将制定更为严格的销售、拿地、自持业绩考核方案,激励机制将更加完善。 资产管理业务:手握核心物业增值可期,发行巨量CMBS加速规模化 公司掌握京津沪核心地段优质商办物业,并在商办物业租赁经营方面拥有丰富经验,公司投资性房地产公允价值仍有上涨空间。管理层拓展自持业务决心较强,预计自持物业建面将在2020年实现翻番,达到约200万平,其中物业租赁建面达到168万平,营收达到30.82亿元;物业经营建面达到32万平,营收10.71亿元,将持续为公司贡献稳定的现金流和净利润。公司以旗下优质商办物业金融街中心为底层资产发行66.5亿元CMBS,未来可直接对接REITs,有望加速自持商办物业规模化。
   
开发销售业务:拿地大增、结构调整、服务升级,18年销售有望重归增长
   
受房地产政策调控和可售资源不足影响,公司17年业销售面积、金额均有所回落,其中住宅销售金额增幅放缓,商业销售金额同比减少。但公司已于17年加大拿地力度,拿地金额占到全年销售金额的87%,18年预计拿地力度不减,为未来扩张打下基础。公司项目储备区域分布更加均衡,深耕五大城市群(环)中心城市,布局城市增加至11个,有利于未来分享城镇化红利并降低调控政策带来的营收波动。此外,公司着力提升商住配套服务体系,以融社区、life金融街和金融集提升商住产品价值和竞争力。我们预计公司销售规模18年起有望恢复增长。
   
自持开发并重,打造领先商务地产服务商,维持“买入”评级
   
我们看好公司在新管理团队带领下,开发、自持业务持续高增长,并预计投资性房地产带来的公允价值变动收益仍可持续。我们维持公司2018-2020年EPS 1.35元、1.59元和1.72元的盈利预测,参考可比公司2018平均9.4倍PE估值,考虑板块估值中枢的系统性调整,给予公司2018年8.5-9.5倍PE估值,目标价11.48-12.83元(前值14.90-17.60元),维持“买入”评级。
   
风险提示:一二线热点城市销售可能继续受到调控政策不利影响;新增自持物业出租率和租金水平可能不及现有物业;投资性房地产公允价值变动收益可能不及预期。